半年净亏损2.31亿筹谋上市 猫眼娱乐“带伤”闯关估值几何

文/21世纪资本研究院研究员 饶守春

合并即将满一年后，猫眼娱乐正式开启赴港上市之旅。

9月3日晚间，港交所披露了猫眼娱乐的招股说明书。资料显示，2013年才推出APP的猫眼，在2017年9月与微影时代合并成立新公司“猫眼微影”后，光线传媒（300251.SZ）仍占据第一大股东位置，并与腾讯、美团等公司合计持股超过7成。

业绩层面，尽管近年来猫眼娱乐营业收入持续大幅上升，至2018年上半年营收达到18.95亿元，但难掩利润亏损的尴尬。今年前六个月，猫眼娱乐亏损额达到2.31亿元，经调整后净亏损仍为2070万元，同比转亏。

盈利能力的不确定性，以及今年以来港股行情的低迷与波动，也许将为猫眼娱乐上市后的估值带来一定程度的不确定性。据悉，去年11月腾讯投资猫眼娱乐时，后者的估值一度达到200亿元。

从合并到走向上市

2013年推出在线座位选择功能APP的猫眼，最初只是美团内部娱乐事业部开展的一个电影票务业务，在2015年才成为美团点评的独家娱乐票务频道。

至2016年，由于猫眼连续亏损，美团选择将其出售给光线控股，后者以1.76亿光线传媒股份（约24亿元）和8亿元现金换取了猫眼电影38.40%的股权，同时光线传媒以15.83亿元现金购买了猫眼电影19.00%的股权。由此，光线控股和光线传媒合计持有猫眼57.4%的股权，正式成为猫眼的实控方。

由光线控股执掌的猫眼，随之与“阿里系”旗下的淘票票、“腾讯系”旗下的微影时代形成了在线电影票务行业的三巨头，但在随后的发展中，淘票票却逐渐占据了市场份额的主动权，这也催动了此后猫眼与微影时代的合并。

2017年9月，猫眼宣布与微影时代进行合并，并组建新公司“猫眼微影”。根据有关协议，新公司将以猫眼为主体整合双方相关业务，即猫眼将注入全部业务，包括电影和演出票务业务、行业专业服务、电影投资宣发等；微影时代将合并注入电影票务、演出业务及相关资产注入新公司。

合并后的猫眼娱乐，随之在在线电影票务市场份额完成对淘票票的反超，也最终为此次赴港上市铺平了道路。

9月3日晚间，港交所披露了猫眼娱乐的招股说明书。招股书显示，自今年上半年，猫眼娱乐已成为国内最大的在线电影票务服务平台，市场份额高达60.9%（艾瑞咨询数据），同时是排名第二的在线娱乐票务服务平台。

财务数据方面，则显示出了猫眼娱乐过去数年良好的成长性。数据显示，2018年上半年，猫眼娱乐营收18.95亿元，较去年同期的9.31亿元，同比增长103.5%。

实际上，自2015年至2017年，猫眼娱乐营收从5.97亿元增长至25.48亿元，复合年增长率达到106.6%。

21世纪资本研究院发现，猫眼娱乐近年来营收的持续上涨，一方面源于在线票务销售规模通过并购持续放大，另一方面则自2016年起公司介入影视内容制作，开拓了新业务板块。

与营业收入大幅增长相比，猫眼娱乐在净利润上的亏损则显得有些尴尬。招股说明书披露，猫眼娱乐2015年至2018年上半年的净亏损额分别达到12.98亿元、5.08亿元、7610万元和2.31亿元。

经调整溢利方面，猫眼娱乐2017年曾出现短暂的盈利，盈利额达到2.16亿元，但至2018年上半年又再度出现亏损，亏损额度为2070万元，较去年同期由盈转亏。

对于猫眼娱乐此次IPO，21世纪资本研究院尝试联系公司方面，但相关负责人以缄默期为由，未对有关事项作出回应。

估值存不确定性

筹谋赴港IPO的猫眼娱乐，上市后的估值成为外界最大的猜想。

招股说明书显示，目前光线控股及光线传媒仍为猫眼娱乐第一大股东，持股比例高达48.8%，同时腾讯系为第二大股东，持股16.27%，另外美团持股8.56%，三者合计持股超过7成。

除股权关系外，猫眼娱乐与上述三方股东还保持很大程度的战略合作关系，其中与腾讯、美团曾分别签订了为期5年的战略合作协议，由此拥有微信、美团、大众点评的独家入口。

虽然股东层面有光线控股、腾讯和美团等三方“大佬”的支援，但对于上市后的具体估值，外界仍有争议。

招股说明书中，猫眼娱乐并未透露此次拟募资额度，仅表示将资金用于丰富平台内容、加强服务和拓展用户群、研发和技术基建以及潜在投资和收购和用于营运资金的一般公司用途。今年初，外界则一度传言其上市拟募资10亿美元。

21世纪资本研究院梳理发现，光线控股接手猫眼时，其估值约为135亿元；至2017年11月，即猫眼与微影时代合并，腾讯对其投资10亿元时，猫眼娱乐的估值升至200亿元。

“从猫眼娱乐自身角度来讲，肯定希望上市的估值是比腾讯入股时的估值高的，这样对融资也有好处，但关键在于市场愿不愿意买账。一方面在于猫眼娱乐目前净利润仍处亏损，投资者是否愿意承认其市场地位及后期的成长性，另一方面则是港股整体市场行情能否回暖。”9月4日，易观一位影视业分析师说。

该分析师认为，与今年以来多家互联网企业选择赴港上市的原因类似，在港股行情整体低迷波动的关口选择上市，很大原因在于大环境下作出的一个时机选择，“一个可能是最后的估值高点，另一个可能是监管的松动，以及公司自身对融资的迫切需求”。

21世纪资本研究院则认为，猫眼娱乐上市后的估值，很大程度也许可以以阿里影业（1060.HK）作为参考标准。

与猫眼娱乐业务类似，阿里影业业务涉足互联网宣发、内容制作、综合开发等，且淘票票为其核心业务之一。

业绩层面，Wind资讯数据显示，阿里影业2017年的营收与猫眼娱乐颇为接近（23.73亿元对25.48亿元），但亏损更为严重，前者亏损达到9.5亿元，后者仅为0.76亿元。

而截至9月4日收盘，阿里影业股价为0.94港元/股，市值240亿港元。由此作为基础，及参考去年腾讯入股时的估值推算，猫眼娱乐若成功在港上市，其市值也许将高于阿里影业。