（原标题：央行徐忠：货币政策不能包打天下 财税体制缺陷是高杠杆风险重要原因）

近期，由于外部环境不确定性增加，全球贸易摩擦加剧，美联储加息引发了新兴市场经济体资本流出压力。国内结构性去杠杆引发了对风险的担忧，各方对中国经济未来的走向出现了分歧。

6月29日，央行研究局局长徐忠在出席“2018IIF中国金融峰会”时发表演讲，并阐述了对此的观点。

他认为，中国经济的韧性强，潜力大，内需足；去杠杆进展顺利，杠杆压力主要在政府及相关部门，总体风险可控。

徐忠称，在面临外部不确定性，对冲外部的风险，关键是充分利用中国国内的大市场，关键在于深化改革。

一是要下决心推动财税体制改革，我国高杠杆风险的根源在于财税体制改革之后，无论是政府部门隐性债务，还是高杠杆国有企业及近年来居民杠杆率上升较快，财税体制缺陷是重要原因。中央地方财政关系一直没有理顺，地方政府融资正门没开，省级政府代市级政府发债，权责不对，催生中央财政兜底，导致刚性兑付和道德风险。

二是要深化放管服改革，深化营商环境。

中国的营商环境在全球190个国家和地区中仅排78位，创业营商便利排名93，建设许可排名172，税收排名130。从2013年度到2016年度，中国营商环境的世界排名提高了18位。其中，开办企业便利度排名上升31位。这显然跟GDP名列全球第二个大国地位不匹配，特别是当前和今后一段时期，在面临外部冲击的情况下，更需要加大放管服改革的力度，推动国有企业改革，在改善营商环境上下工夫。

三是需要进一步明确解决体制性结构性问题，不能过度依赖货币政策。

徐忠称，货币政策不能包打天下，尤其是在外部冲击日益增大的条件下，回旋余地越来越小，尽管在流向上能发挥一定的作用，但毕竟是总量政策，在解决结构性矛盾上不具备天然因素，很可能会以流动性掩盖信用风险，以低利率掩盖低下的投资回报率，对既有的结构性问题未必真正有效，还可能火上添油。

货币政策最大的作用仍是维持稳健中性的货币环境，至于解决结构性的问题，只能通过供给侧结构性改革。此外对影子银行要严控增量，逐步化解存量，可以通过资产证券化以及金融机构补充资本金的同时有序回表，保持和增强支持服务实体经济的水平。

附：徐忠演讲全文

近期由于外部环境不确定性增加了，全球贸易摩擦在加剧，美联储加息也印发了新兴市场经济体资本留出的压力。国内结构性去杠杆引发了对风险的担忧，各方对中国经济未来的走向出现了分歧。我认为，当前中国经济金融运行中出现的问题，是新常态迈向高质量发展过程中必然经历的阵痛，中国经济的潜力大，韧性强，内需足的基本态势没有改变。应对外部不确定性的挑战，关键是推动国内关键领域改革，特别是财税体制改革，着力改善营商环境，完善产权保护制度，只有加快关键领域的改革，才能真正激发市场主体的信息，稳定市场预期，也才能有效对冲外部风险，巩固高质量发展的良好势头。

我讲三点，第一点，中国经济的韧性强，潜力大，内需足。

当前我国经济的基本面良好，经济增长保持韧性，总供求总体平衡。增长动力加快转换，内需对经济的拉动不断上升，外贸依存度显著下降。这几年中国经济对全球经济增长的贡献基本上都在三分之一左右，消费的贡献度持续在60%以上，应对外部冲击的能力增强。一是国内消费体量增长，结构优化，是经济增长的压舱石，居民收入水平持续提升，必然形成巨大的消费需求。不完全统计，中国已有4亿多人的中等收入群体，而还在迅速成长中，富裕家庭4.6万美元以上的，以及富裕中产阶级年可支配收入在2.4到4.6万美元之间的增长，必然形成中国经济的巨大内需。精准扶贫成效显著，社会保障的覆盖面持续扩大，都会对居民消费有显著的拉动作用。总量扩张的同时，消费结构升级步伐加快，2018年前两季度，基本消费的比重持续下降，服务消费比重继续提高，人们对医疗、教育、养老的消费需求显著增长，服务将成为消费增长的主要引擎。二是产业链完整，抵御外部冲击能力较强，中国具备完整的供应体系，在联合国产业体系中都能在中国找到，完整的产业链一方面带来了产业积聚，具有成本的优势，另一方面，也可以有效的分散风险，抵御外部冲击，单个产业面临外部冲击，不会对经济整体产生系统性影响。近年来，一些新兴市场经济体在外部冲击下暴露的脆弱性，相当一部分与产业结构单一有关。同时，我国不断融入全球分工体系，是全球供应链不可或缺的重要一环，全球经济对中国依赖程度也比较高。近年来，尽管中国劳动力优势有所下降，但大量企业仍将中国作为重要的生产基地，这表明中国在全球供应链中的地位难以替代。三是中国是一个经济总量仅次于美国的大国，西方不亮东方亮，中国地缘广阔，不同地区要素禀赋比较优势发展水平存在差异，在国内统一大市场的前提下，能够优势互补，梯度发展，优化资源配置，在面临外部冲击时，有较大的回旋余地。近年来我们也看到一些地方、地区，如东北经济发展遇到了暂时的困难，但也有一些地区，长三角珠三角表现出较强的经济活力，中西部发展势头日益强劲。在坚持全国统一大市场的基础上，充分发挥地方探索的积极性，就能充分发挥大部分优势，有效抵御外部冲击。四是改革红利潜力巨大。随着中国经济从高速增长阶段转向高质量发展阶段，人口红利逐渐消失，生产要素成本优势降低，但是近几年中国通过供给侧结构改革，破解体制新结构性的矛盾，解放生产力，提高全要素生产力，增长质量不断改善，事实上我们测算的中国全要素生产力，2016年以来以止跌回升，只要下决心推动一些关键领域的改革，就能在高水平上持续释放增长的潜力，推动中国经济转型升级，提质增效。这是我要讲的第一个观点，就是中国经济的韧性强，潜力大。

第二我要说的是去杠杆进展顺利，杠杆压力主要在政府及相关部门，总体风险可控。

2017年之前的一段时期，我国宏观杠杆率上升较快，2012—2016年年均提高13.5个百分点，债务风险的回息流引发各方关注，2015年中央经济工作会议已经将去杠杆作为供给侧结构性改革五大任务之一，随着供给侧结构性改革深化，经济稳中向好，及稳健货币政策的有效实施，2017年我国宏观杠杆率上升制度明显放缓，从结构上来看，2017年企业部门杠杆率为159%，比上年下降0.7个百分点，是2011年以来首次下降，2012年至2016年年均则增长8.3个百分点。政府部门杠杆率为36.2%，比上年下降0.5个百分点，2012年至2016年年均则增长1.1个百分点。住户部门杠杆率为55.1%，比上年高4个百分点，增幅比2012年至2016年年均增幅略低0.1个百分点。实际上，从数据来看，似乎非金融企业部门杠杆率比较高，但实际上我们的杠杆压力主要在政府部门和国有企业，风险总体可控。为什么这样讲，单纯从数字看，非金融企业部门的杠杆较高，但是实际上，大量的非金融企业的债务是地方政府融资平台或国有企业的债务，根据IMF测算，2016年如果考虑地方政府隐性债务的中国广义口径政府部门杠杆率为62.2%，已经超过欧盟警戒线标准，由于美国次贷危机引发的因素不同，我国政府部门，尤其地方政府拥有国有企业的股权，土地等大量资产，偿债能力较为充分。08年以来，地方政府是资产和负债都在同时扩张，只是由于我们的体制机制没有完善，才可能出现政府风险企业化，财政风险金融化的风险。此外，尽管目前去杠杆过程中一些金融风险正常暴露，但重要性金融机构仍保持稳健，你看我们大的国有银行，保险公司，都是比较稳健的，不良率也比较低。剔除地方政府融资平台和国有企业的非金融企业杠杆率是逐渐下降的，前一段时期居民部分杠杆率上升较快的势头得到了初步遏制，总体看风险是可控的。

我讲第三个关键词，在面临外部不确定性，对冲外部的风险，关键是充分利用中国国内的大市场，关键在于深化改革。作为大国，我国经济韧性好，潜力大，内需足，抵御外部冲击的能力强，关键是深化国内关键领域的改革，维护消费者投资者的信心，才能避免外部冲击对金融市场的影响，去杠杆应从提高全要素生产力着手，从而推动资源优化配置，进而推动新动能不断发展壮大。

1、要下决心推动财税体制改革，我国高杠杆风险的根源在于财税体制改革之后，无论是政府部门本身的隐性债务，还是高杠杆的国有企业，以及近年来居民杠杆率上升较快，财税体制的缺陷是重要原因，中央地方财政关系一直没有理顺，地方政府融资正门没开，省级政府代市级政府发债，权责不对，催生中央财政兜底，导致刚性兑付和道德风险。国有企业，地方政府，产能过剩僵尸企业，占用过多的财政资源，使小微企业，民营企业，融资难融资贵，创新驱动，驱而难动的重要原因。我国地方政府债务置换是花钱没买到机制，买到了教训。2016年开始地方政府债务置换治标不治本，表面上化解了流动性危险，但规范地方政府债务融资的制度建设进展缓慢，各类隐性债务重新泛滥，实际上只是将偿债压力后移，没有解决根本问题，相关的机制没有建立，不从机制上解决问题，各类隐性债务仍会出现，就会出现财政风险金融化的现实可能。理想的地方政府融资体制应是，一级政府，一级财政，一级预算，一级税收权，一级举债权的体制。提高地方政府收入与支出的匹配度，各级政府的财政相对独立，自求平衡，放纵中央政府对财政的行政性约束，由地方人大自主决定发债额度、期限，彻底打开地方政府规范融资的正门，同时完善治理体系，提高债务信息的透明度，更多的发挥金融市场的约束作用。要实现这一目标，我认为可以从两方面入手，一是鼓励地方政府建立信息透明，硬约束的机制，可由中央财政发行长期限的国债为地方政府债务兜底，但前提是该地区必须建立信息透明，硬约束的地方政府融资机制。哪个地方建立这样的机制，哪个地方就可以获得中央财政的兜底。就是说中央财政应该真正通过花钱买机制，事实上打好防范化解重大风险攻坚战的背景下，货币政策以稳健，财政政策积极有为，不易紧缩，地方政府有大量的盈余资金，中央财政可以向这些地方定向发放国债。二是地方政府可以持有国有资产的股权，既化解地方政府的债务压力，又推动国有企业混合所有制改革，破解民营企业背后一道得玻璃门及弹簧门，旋转门，本身就是释放改革红利，提高全要素生产力，以上两方面可以同时使用，但必须给试图解决债务问题足够的激励。凡申请中央财政救助兜底的，都要对地方政府进行审计问责，限期内自主解决债务问题，可以不进行问责。同时，要改革地方税收体系，理顺中央地方财税关系，降低地方财政收入对土地出让金的依赖，加快形成以消费税，房地产税，资源税为主的地方政府收入体系，尽快出台房地产税制度，房地产税改革应该先试点，中国大，各个地方不平衡，应从小范围开始，可以先试点，如果发现问题，吸取经验教训，有些措施可以取消，有些措施可以修正，我国房地产税试点条件已经相当成熟，对房地产市场来说，位置和区域是最重要的，这样一个市场最适合各个地方搞试点，这是我们现阶段最可以做的事。如果，选中国的一个城市做试点，无论是上海、北京或者其他地方，一旦出现问题，对中国整个经济不会有那么大的损害，风险是可控的，反之，如果各个地方政府将矛盾上移，中央政府很难做出一个真正的决策，同时为建立地方政府试点房地产税，可以考虑将房地产税规模与地方债发行额度，和地方债额度挂钩。

2、要深化放管服改革，深化营商环境，中国的营商环境在全球190个国家和地区中仅排78位，创业营商便利排名93，建设许可排名172，税收排名130。从2013年度到2016年度，中国营商环境的世界排名提高了18位。其中，开办企业便利度排名上升31位。这显然跟GDP名列全球第二个大国地位不匹配，特别是当前和今后一段时期，在面临外部冲击的情况下，更需要加大放管服改革的力度，推动国有企业改革，在改善营商环境上下工夫。

3、需要进一步明确解决体制性结构性问题，不能过度依赖货币政策。货币政策不能包打天下，尤其是在外部冲击日益增大的条件下，回旋余地越来越小，尽管在流向上能发挥一定的作用，但毕竟是总量政策，在解决结构性矛盾上不具备天然因素，很可能会以流动性掩盖信用风险，以低利率掩盖低下的投资回报率，对既有的结构性问题未必真正有效，还可能火上添油。货币政策最大的作用仍是维持稳健中性的货币环境，至于解决结构性的问题，只能通过供给侧结构性改革。此外对影子银行要严控增量，逐步化解存量，可以通过资产证券化以及金融机构补充资本金的同时有序回表，保持和增强支持服务实体经济的水平。

我跟大家的汇报就到这里，谢谢。